Markkinakatsaus

Covid-19 -pandemian aiheuttama taantuma vuonna 2020 toi tullessaan kaikkien aikojen nopeimman maailmantalouden supistumisen, mutta se oli myös taloushistorian lyhyin taantuma. Vuoden 2020 toisen kvartaalin aikana USA:n BKT laski 10 %, eli yli kaksinkertaisesti vuosien 2007–2009 finanssikriisin kokonaisvaikutukseen verrattuna. Tällä kertaa aiempi, talvella 2020 noteerattu BKT-huippu ohitettiin jälleen jo neljän kvartaalin sisällä taantuman alusta lukien, kun taas elpyminen finanssikriisiä edeltävälle tasolle kesti yli kaksi kertaa näin kauan.

Talouden elpymisvauhti pandemian pohjalukujen jäljiltä on ollut poikkeuksellinen, ja todennäköisesti tiedossa on monta hyvää globaalin talouskasvun vuotta, kun työmarkkinoilta löytyy edelleen vapaata kapasiteettia. Kysynnän yllättävän nopea elpyminen merkitsee kuitenkin kuormittuneita tuotantoketjuja, ja monella taholla kärsitään tuotannon pullonkauloista. Kymmenen vuoden alhaisen inflaation jälkeen hinnat ovat nousseet rajusti vuoden 2021 aikana. Keskuspankit vakuuttavat, että inflaatioon luonteeltaan ohimenevää ja selittyy väliaikaisilla tekijöillä, kuten alhaisilla vertailutasoilla ja talouksien uudelleen avautumisella. Tuotantolinjojen alkupuolella on kuitenkin nähtävissä hintojen nousua, mikä viittaa jatkossakin nousevaan hintapaineeseen.

Tuotantoketjujen pullonkaulojen lisäksi monet yhtiöt raportoivat nousevista kuljetuskustannuksista sekä alkavasta työvoimapulasta tietyillä aloilla. Nämä talouden tarjontapuolta rajoittavat tekijät osuvat samaan ajankohtaan, kun raha- ja talouspolitiikka on erityisen elvyttävää ja kysyntää kiihdyttävää. Talouksien sulkutoimet ovat myös luoneet kotitalouksiin huomattavan säästöylijäämän, joka vapautuessaan voi aiheuttaa pandemian jälkeisen menobuumin. Kaiken kaikkiaan ilmassa on monia merkkejä siitä, että viimeaikainen korkeampi infl aatio ei ole väistymässä lähiaikoina. Ehkä kyseessä on pysyvämpi suunnan muutos. Jonkinasteisen pysyvyyden todennäköisyys lisääntyy, mikäli kuluneen vuoden aikana tapahtunut hintojen nousu tulee näkymään nousevina inflaatioodotuksina ja suurempina palkankorotuksina. Vielä ei olla näin pitkällä, mutta inflaatioon ehdottomasti tarkkailumme kohteena tulevan vuosineljänneksen aikana.

Hahmottaessamme rahoitusmarkkinoiden kehittymistä käytämme lähtökohtana kolmea eri skenaariota. Pääskenaariossamme lähdemme siitä, että rajoituksia poistetaan asteittain talouksien avautuessa, minkä ansiosta kasvulla on yhä laajempi perusta. Kuluttajaläheiset sektorit, kuten fyysinen vähittäiskauppa, hotelli- ja ravintola-ala, matkailu ja muut palvelualat ottavat kiinni välimatkaa talouden muihin sektoreihin. Keskuspankit pitävät hintojen nousua väliaikaisena ilmiönä ja pysyvät rauhallisina. Tässä ympäristössä uskomme riskiomaisuuslajien positiiviseen tuottoon, jota tukevat yhtiöiden kasvavat voitot.

Kielteisemmässä skenaariossa vahva elpyminen johtaa talouden ylikuumenemiseen. Tässä tilanteessa ”hyvät” uutiset muuttuvat ”huonoiksi”. Elpyminen korostaa talouden vahvuutta, ja samalla kun inflaationousee, talous nähdään yhä enenevissä määrin itsekantavana, mistä johtuen elvytystoimia vähennetään.

Keskuspankit aloittavat keskustelun arvopaperiostojen vähentämisestä ja obligaatiokorot nousevat rajusti, mikä asettaa paineita kurssikehitykselle ja riskiomaisuuslajien arvostuksille. Tämä voi puolestaan johtaa talouden negatiiviseen kierteeseen, jossa rahoitusmarkkinoiden heikentynyt markkinasentimentti johtaa kotitalouksien varovaisuuteen, joka näkyy kasvavana säästämisenä ja vähentyvänä kuluttamisena sekä yhtiöiden maltillisempina investointeina. Seurauksena kehityksestä talouskasvu hiipuu.

Olemme myös hahmotelleet myönteistä skenaariota, jossa yhtiöihin kohdistuva vahva kysyntä tekee tilaa hintojen nostamiselle, mikä tukee liikevaihto- ja marginaaliennusteita ja yhä selvemmin voittopainotteista liikesuuntaa. Keskuspankit ylistävät elpymistahtia ja muistuttavat, että työmarkkinoilla on edelleen runsaasti vapaita resursseja sekä vakuuttavat, että kiihtyvä inflaatioon vain ohimenevä ilmiö. Tämä skenaario mahdollistaa voittovetoisen kurssinousun, mutta myös korkeammat arvostukset.

Vuoden 2021 pörssikehitys on suurilta osin vastannut pääskenaariomme arviota, joskin kehitys on ollut aavistuksen myönteisempää johtuen sekä osake- että luottomarkkinoiden vahvasta kurssikehityksestä. Voitto-ennusteita korjattiin kylläkin ylöspäin nopeammin, kuin mitä kurssit nousivat, ja siksi arvostuskertoimet olivat suhteellisen alhaisia.

Välillä osakkeita verrataan talviurheiluun, koska kausivaihtelu viittaa siihen, että osakkeet usein kehittyvät hyvin juuri talvikauden aikana, vaikka poikkeuksiakin löytyy. Ikävä kyllä sijoitustyössä ei voida soveltaa ihan näin yksinkertaisia lainalaisuuksia. Uskomme kalenteria enemmän omiin laskelmiimme, joiden mukaan kaksi suurta muuttujaa on viime aikoina huonontunut maailmantalouden kokonaisriskikuvassa.

Ensinnäkin energiahinnat ovat nousseet rajusti muun muassa hiilen ja maakaasun puutteesta johtuen. Tietyissä maissa, kuten Kiinassa ja Isossa-Britanniassa, hintojen nousu on vaikuttanut huomattavasti yritysten tuotantokykyyn, ja joillakin muilla alueilla voittomarginaalit ovat pienentyneet. Ongelmaan on vaikea löytää lyhyellä aikajänteellä ratkaisua, joka ei olisi ristiriidassa hallitusten hiilidioksidipäästöjen vähennystavoitteiden kanssa.

Toiseksi näemme viitteitä siitä, että keskuspankit, USA:n Federal Reserve etunenässä, vaikuttavat arvioivan, että infl aatio saattaa jatkua korkeana pidemmän aikaa kuin aiemmin on ennustettu. Sääntelyvirheen riski – liian kova ja liian varhainen elvytystoimien vähentäminen – on siksi kohonnut.

Nämä kaksi muutosta vaikuttavat näkemykseemme riskiomaisuuslajeja koskien ja saavat meidät lyhyellä jänteellä varovaisemmiksi: nousevat korot saattavat asettaa voittokertoimille lisäpaineita, ja korkeammat energiahinnat sekä joissakin tapauksissa pulatilanteet voivat johtaa heikompaan voitonkehitykseen.

Kaiken kaikkiaan uskomme hyvään kasvuun tulevaisuudessa, mikä on vahva lähtökohta osakkeiden ja yrityslainojen kaltaisiin riskiomaisuuslajeihin sijoittamiselle. Kuva monimutkaistuu kuitenkin, kun otetaan huomioon, että emme enää voi pitää synkronista, matalien korkojen ympäristöä itsestäänselvyytenä. Lyhyellä aikajänteellä uskomme varovaisuuteen, koska korot ovat nousseet odotettua nopeammin ja inflaatiokehitys vaikuttaa aiempaa epävarmemmalta. Nähdäksemme häiriöt tuotantoketjuissa saattavat myös vaikuttaa kielteisesti yhtiöiden voitto-marginaaleihin lyhyellä aikavälillä.

Seuraavat osavuosiraportit luotsaavat osakemarkkinoiden tunnelmia, kun taas inflaation kehitys ohjaa korkomarkkinoita. Suurempi epävarmuus rahoitusmarkkinoilla merkitsee suurempaa heilahtelua, mutta ilman aktiivista riskinottoa on vaikeaa löytää hyvää tuottoa alhaisten, joskin nousevien, korkojen maailmassa.

Niklas Wellfelt
päästrategi, Ålandsbanken Rahastoyhtiö Oy.
01-12-2021